文丨王佳瑶 一德期货能化事业部 中级分析师

一、石油沥青行情回顾

现货方面，年初沥青价格维持在高位，春节后备货需求释放及地炼原料紧张，使得现货价格不断推涨。三月中下旬备货需求逐渐结束，炼厂出货放缓，库存上升，清明节价格开始下行。目前山东沥青主流价2325元/吨，华东2235元/吨，华南2200元/吨。进口沥青价格亦于年后有所上涨，并于3月下旬回落。

期货方面，今年年初震荡，春节后受原料紧张和备货需求提振，1709合约一度涨至3054高点，随后进入下行通道中，目前于通道上沿附近震荡。

二、上游分析——原油

上半年OPEC减产协议执行情况良好，但减产豁免国（伊朗、尼日利亚、利比亚）和美国页岩油产量快速提升，叠加中美两国成品油消费表现疲软导致原油市场去库存幅度不及预期，油价震荡走跌重心下移。

下半年原油价格走高仍需等待三个方面的好转：一是中美需求表现强势，带动成品端利润继续改善，从而增加原油需求。二是OPEC减产到减出口的兑现。三是低油价对于美国市场供应的收紧作用兑现。目前来看，美国成品油消费已在高位，继续提升幅度有限。中国成品油市场弱势仍较为明显，原油战略储备需求的提升空间有限。产油国的供应减少是后续需要留意的可能提供油价上行驱动力的因素。综合而言，我们认为下半年油价震荡偏弱，WTI预计运行区间40-50美元/桶。

三、供应分析

1. 国内沥青产能可能增加

据卓创资讯，2016年底我国沥青总产能达4180万吨，新增产能主要包括中化泉州、中海油气泰州新装置等。中化泉州于2016年7月开始生产70#A沥青，该炼厂拥有1200万吨/年的原油加工能力。中海油气泰州300万吨/年常减压装置建成，沥青产能估为180万吨/年。2017年仍有数家炼厂有沥青投产计划，总产能或将超过4500万吨。但截至6月底未闻下表中产能正式投放。

2. 下半年国内炼厂开工率将提升

据不完全统计，三季度仍有炼厂检修，7月受检修影响产量约为30万吨，8月约为6万吨。

前期山东焦化料大幅升水沥青，目前已得到修复，炼厂转产焦化料动力不足。目前沥青开工率在60%以下，低于往年同期水平。随着炼厂检修结束、终端需求旺季到来，开工率将提升，产量也将相应提升。

3. 三季度沥青月进口量预计为40-50万吨

2016年二、三季度我国沥青进口量处于历史高位。据悉受限于炼厂产能以及港口装卸能力，2016年二、三季度的韩国沥青出口量基本上是其出口最大值，而韩国沥青占到我国进口沥青的70%以上，预计未来难以见到像去年同期那么高的进口量。考虑到下半年金九银十需求旺季，预计今年三季度沥青月进口量在40-50万吨。

目前韩国沥青与燃料油比价在0.8附近，二者经济性相仿，转产燃料油动力不足。

四、库存分析

整体来看，上半年对于沥青来讲是增库存阶段，下半年是去库存阶段。今年2-3月为冬储期，以2-3月的产量、净进口量、炼厂去库存量加总，估算冬储量为423万吨。二季度炼厂库存上升明显，整体出货较差，除用于道路养护的沥青外，仍有相当一部分国产量和进口量转化为社会库存，这些社会库存均将于旺季被消化，是对于旺季需求的提前透支。社会库存主要分为两类，贸易商库存和终端库存，在上半年这两者都是接货者的身份，而到了下半年，贸易商将转变为抛货者。进入6月炼厂整体库存下降，出货变好，除了终端需求启动渐多外，炼厂降价刺激出货也是其库存下降的重要原因。

五、需求分析

1. 公路路面铺设是沥青主要去向

沥青主要用于道路建设、建筑、机场建设以及水利工程等行业。目前我国对燃料油征收消费税，而对沥青不征收，因此部分沥青产品实际上也被用于船用燃料油的调和或者被用作焦化料进行深加工。沥青最主要的使用方向为公路路面铺设，占比70%左右，建筑防水用沥青占11%左右，其余多用作船燃焦化。

2. 全年沥青消费分析

众所周知，沥青消费量与公路投资额密切相关。根据交通部《交通固定资产投资统计报表制度》，实际完成投资额是以货币表示的工作量指标，包括实际完成的建筑安装工程价值，设备、工具、器具的购置费，以及实际发生的其他费用。没用到工程实体的建筑材料、工程预付款和没有进行安装的需要安装的设备等，都不能计算投资完成额。

从月度数据角度来看，月度公路投资完成额不能很好地衡量月度沥青表观消费量，因为只有实际完成施工的沥青才包含在投资完成额中，备货需求并不能体现于其中。

但从年度数据角度来看，年度公路投资完成额与年度沥青表观消费量相关性极大。对2005-2016年每年公路投资完成额（y）与道路沥青表观消费量（x）进行回归分析，关系式为y=7.3486x - 3006.3，二者相关性高达0.95。因此年度的公路投资完成额可以较好地反映年内的道路沥青消费量。这里使用沥青表观消费量作为沥青实际消费量，因为每年冬季沥青淡季来临之前，社会库存拥有者倾向于将库存清空，此时除常备库存外（假设每年的常备库存量基本无变化），全社会库存几乎降为零，则可认为当年的沥青产量、净进口量——也就是表观消费量均已被消化，则认为表观消费量就是实际消费量的较优近似值。

通过对交通部、各省政府和交通厅等相关部门公开信息的搜集，得到了2017年各省的公路投资计划。需要注意的是，各省数据发布形式并不统一，因此对数据进行了处理。

通常各省政府对投资计划发布比较保守，大多会超额完成任务，但考虑到今年新疆等个别省份投资计划大幅增长，而流动性偏紧的背景下资金到位情况存疑，因此暂对公路投资完成额作保守估计，假设今年恰好完成投资计划而未超额，则预计完成额为19045亿元。利用前文所述关系式y=7.3486x - 3006.3，可得今年道路沥青表观消费量将为3000.81万吨。

3. 沥青消费季节性分析

年内道路沥青消费季节性非常明显，因此采用季节性分析。季节性指数定义为：月度沥青表观消费量/当年月均沥青表观消费量。以季节性指数作为道路沥青消费强弱的指标，推测2017年各月表观消费量，加和得到2017年道路沥青表观消费量为2865.78万吨，小于上述利用公路投资完成额预估的3000.81万吨，说明以2017年前5个月的表现来看，公路投资计划较难完成。

4. 传统旺季沥青需求将释放

从上表可以看到，7-10月沥青季节性指数均大于1，是为旺季，沥青终端需求将释放，进入去库存阶段。需求释放的节奏受降水影响较大，各地旺季通常有时间差。此外项目资金到位情况也是造成需求释放有不确定性的原因。关注公路投资计划落地情况，若能按计划落地，下半年沥青或将出现明显的供不应求态势。同时还需关注社会库存消化的情况。

六、下半年沥青市场展望

供应方面，待炼厂检修结束后国内炼厂开工率预计回升，同时沥青月进口量预计在40-50万吨。需求方面，传统旺季将来临，沥青终端需求将释放，释放情况受限于降水情况和项目资金到位情况，若公路投资能按计划落地，则对于需求较为乐观。成本端，我们认为下半年油价震荡偏弱，WTI预计运行区间40-50美元/桶。

总体来看，沥青需求不确定性较大，加之原油震荡偏弱，我们目前对于旺季沥青谨慎看多，1712合约预计运行区间【2300，2800】。风险点在于沥青需求释放不及预期、原油大幅下跌。

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